[국제뉴스 초점] 日 엔/달러 환율 기록적 수준으로 상승, 「148엔」이 분수령(?) > 국제뉴스 초점

최근 일본 엔화의 대(對) 달러화 환율이 계속 상승(가치 하락)하고 있어 시장의 관심이 높아지고 있다. 7월 3일 외환시장에서는 엔화가 1달러당 144.73엔을 기록, 7개월만에 최고 수준에 육박하며 기록적인 약세를 보이고 있다. 그러나, 일본 기업 및 개인들의 정부의 시장 개입에 대한 경계심은 아직 그리 크지는 않다. 그러나, 환율이 현 수준에서 더 이상 상승하는 경우에는 이에 대한 비판도 높아질 것으로 보인다. 아래에, 日 Nikkei의 관련 보도 및 노무라 연구소(NRI)의 논설문(木內登英 이코노미스트)을 참고로, 최근 엔화 가치 하락 배경과 향후 전망 등을 살펴본다. 

“작년 9월 엔화 약세 당시에 비하면 시장의 정부 개입 경계감은 크지 않은 편” 

가장 직전에 엔화가 미 달러화에 대해 기록적인 약세를 보인 것은 작년 9월 22일이다. 당시 일본은행(BoJ) 금융정책결정회의는, 미국 등 선진국들이 적극 긴축을 위해 정책금리를 대폭 인상하고 있음에도 불구하고, 금융정책(정책금리)을 유지할 것을 결정한 것이 계기였다. 당시 1달러당 엔화 환율은 23년만에 145엔대로 상승했고 이에 따라 BoJ는 24년만에 ‘엔 매입/달러 매도’ 시장 개입을 실시했다. 이를 기준으로 보면, 지금 엔/달러 환율은 당시 ‘개입 포인트’ 턱밑까지 상승한 셈이다. 

엔화 환율 급등에도 불구하고, 일본 국내에는 작년 9월에 비해 정부의 시장 개입에 대한 경계감은 대체로 그렇게 크지 않은 편이다. 달러화 수요가 큰 기업들이나 개인 외환 수요자들의 엔 약세 경계감이 작년만큼 크지 않은 것이 배경이다. 

첫째; 환율 변동폭의 차이다. 작년에는 연초 110엔 수준에서 일거에 151엔까지 41엔이나 급등했던 것에 반해서 금년에는 127엔 정점에서 145엔까지 15엔 정도 상승에 그쳤다. 따라서, 엔 약세 진행 속도에 느끼는 경계감이 그다지 높지 않다. 

둘째; 기업 및 개인 간에 엔 약세에 따른 국내 경제 악화 경계감이 그다지 높지 않은 점이다. 금년 춘투(春鬪)에서 임금 상승폭이 예상 외로 높았던 것도 한 요인이다. 그 밖에 코로나 감염 리스크 경감으로 국내 수요가 급격히 회복돼 경기가 회복되고 조만간 임금 상승이 물가 상승을 추월할 것이라는 기대감도 기여했다. 

한편, 주식 시장 호황도 환율 경계감을 억제하는 데 기여하고 있다. 작년에는 엔 약세 국면에서도 미국의 급격한 금리 인상으로 주가가 현저하게 상승하지 않았으나, 현재는 미국 주가 조정이 일순(一巡)한 상황에서 엔 약세가 지속되고 있기 때문에 일본 증시로 자금이 유입되고 있다. 이런 점에서 ‘나쁜 엔 약세론’이 부상하는 것이 억제되고 있는 측면이 있다. 그러나, 현 수준에서 엔 환율이 계속 상승해서 자국통화인 약세가 더욱 진행되는 경우에는, 기업 및 개인들의 비판이 커질 가능성이 높다. 그러면, 일본 정부도 시장을 이대로 방관할 수만은 없을 것이다. 

“연준의 급격한 금리 인상으로 美 日 간 금리 차이가 크게 벌어진 것이 큰 요인” 

이렇게, 시장에 엔 약세 경계감이 그렇게 높지 않고, 엔화 약세가 경제에 악영향을 미친다는 이른바 ‘나쁜 엔 약세론’에 대한 우려도 그렇게 강하지 않은 것은, 작년에 나타났던 엔 약세의 표면적인 배경에는 일본의 경상수지 악화 및 국력의 저하라는 거시적, 구조적 요인이 거론되기도 했다. 그러나, 실제로는 미일 간 금융정책 차이, 즉, 이에 따른 장기 금리 차이의 확대에 의한 요인이 컸던 것이다. 

현재 진행되는 엔 약세도 이런 양국 간 금리 차이에 의한 측면이 강하다고 할 수 있다. 시장은 BoJ가 작년 12월, 금융정책 기준인 ‘수익률곡선통제(YCC; Yield Curve Control)’ 방식에 수정을 선언한 것을 계기로, 금년 4월 들어선 우에다(植田) 총재 체제 하에서 정책의 틀을 수정할 것이라는 기대가 높아지면서 엔고를 촉진해 왔다. 그러나, 신 체제에서도 종전의 정책 구도를 유지하고 있어 정책 수정 기대감이 쇠퇴한 것이다. 이것이 현 라운드의 엔저 행진을 촉발하고 있다는 해석이다. 

여기에, 미 연준의 금리 인상이 예상보다 장기화할 조짐을 보이고 있고, 이에 따라 금리 인하 시기가 순연되고 있다는 전망이 우세해 달러 강세/엔 약세 흐름을 뒷받침하고 있다. 지금 FRB의 금리 인상이 일단 ‘조정되는’ 분위기에 있으나, 아직 인상 기대가 강하게 남아있고, 반대로 BoJ의 정책 수정 기대는 후퇴하고 있어, 당분간 이런 흐름을 이어갈 것이라는 전망은 유효하다. 그러나, 상황이 일전해서 연준의 금리 ‘인상 정지’ 혹은 ‘인하’ 전망이 보다 분명해지고, BoJ의 정책 전환 기대가 다시 살아나는 경우에는 미일 금리차 축소 기대가 높아져 151엔까지 치솟았던 엔/달러 환율 상승에 제동이 걸리고, 엔 강세 반전을 점칠 수도 있을 것이다.

Nikkei “‘强 달러’라기보다 ‘弱 엔’, 0%대 잠재성장률의 상대적 저위를 반영한 것”

최근 일본경제신문(Nikkei)은 현재 엔화가 미 달러화에 대해 약세로 돌아서고 있는 것은 일본과 미국 간 금리 수준의 차이 및 금융 정책의 차이를 말해주는 것이기는 하나, 일본의 상대적인 국력 차이도 반영하는 것이라고 분석했다. 아울러, 현 엔화 환율의 특징을 ‘미 달러화 강세’라기보다는 ‘엔화 약세’ 측면이 강하다고 분석하고 있다. 이는 다른 주요 통화에 대비한 미 달러화 지수가 하락하고 있는 가운데, 유독 ‘엔 약세/달러 강세’ 기조가 계속되고 있는 현실을 지적하는 것이다.

사실, 주로 경제의 ‘기초적 조건(fundamentals)’에 기반해 시장을 분석하는 외환전략가들은 2023년을 ‘엔고(高)의 해’로 점치고 있었다. 미 연준의 금리 인상 중단이 가시화되면 미일간 금리차 확대에 제동이 걸릴 것이고, 자원 가격 급등도 완화되면 무역적자도 축소될 것이고, 그러면, 엔 약세 압력도 완화될 것으로 본 것이다. 그러나, 실제로는 엔 약세가 다시 가속되고 있는 것이다. FRB의 금리 인상이 끝나가고 있다는 판단에서 환율 변동이 안정되고 있고, 저금리 엔화를 빌려 매도하고 고금리 통화를 매입해 금리 차익을 노리는 ‘Carry Trading’이 활발해진 때문이다. 

한편, 환율의 장기 추세를 반영하는 구매력 동향을 나타내는 ‘실질실효환율(REER, BIS 추산)’을 보면, 엔화는 1995년 정점 대비 60%나 하락했다. 선진국 통화로는 이례적인 하락폭이다. Nikkei는 이런 뿌리깊은 엔 매도 압력의 배경은미일간 단기 금융정책의 차이에 더해 상대적으로 낮은 급여 수준 등을 포함해, 일본의 국력 저하가 반영되고 있다고 지적한다. 생산 가능 인구 감소 등으로 일본 잠재성장률은 ‘제로%대’ 전반에 머물고 있어, 2% 정도인 미국에 비해 월등히 낮다. 

따라서, 여태까지 실력보다 고평가돼 있던 엔화 가치가 이제 수정되기 시작한 것으로 보는 것이다. 따라서, 현재로서는 지정학적 리스크 혹은 채무 상한 협상 난항 등 미국 측 문제가 돌출하지 않는 한, 1달러 당 100엔대로 돌아갈 가능성은 낮고, 어쩌면 120엔대로 돌아가는 것도 어려울 수 있다는 견해가 많은 현실이다. 

“148엔이 ‘분수령’, 日 정부 개입 여부가 관건, 일부에서는 ‘조만간 개입’ 전망도” 

이렇게 보면, 현 ‘약  엔/강  달러’ 흐름은 다분히 미 연준의 정책 행보가 ‘금리 인상 계속, 금리 인하 연기’ 라는 관측이 강하게 유지되고 있는 요인이 크게 작용하는 것이다. 이는 향후 환율 동향에 미국 등의 경제 지표들이 결정적으로 작용할 것이고, 사전 예측이 어려운 측면도 강하다. 중요한 것은, 정부가 시장에 개입해서 환율 움직임을 일시 억제할 수는 있어도 외환시장 속성 상 환율 흐름을 바꾸는 것은 어려워, 정부의 시장 개입의 본질은 역시 ‘시간 벌기’에 불과한 것이다. 

특히, ‘외화 매도/자국통화 매입’ 개입의 경우에는, 정부 외화준비액이 개입 자금이 되기 때문에 이 외환보유고 수준이 상한을 설정하게 되는 것이다. BIS의 최근 통계에서 보면, 2019년 4월 시점에 일본 외환시장의 1 영업일 평균 외환 거래량은 3,755억달러(= 54조엔)에 달한다. 이를 전제로, 가령 하루 개입 규모를 1조엔으로 본다고 해도 이는 하루 외환 거래량의 겨우 2%에 불과한 규모다. 따라서, 이런 규모의 개입으로는 역부족이고 시장 흐름을 바꾸기가 쉽지 않은 형편인 것이다. 

이상과 같은 현상 이해와 미 일 양국의 상대적 구도를 종합적으로 감안하면, 현재 진행되고 있는 ‘엔 약세/달러 강세’ 흐름이 바뀌려면, 결국, 미국 경제 및 금융 정세의 변화, 금융 정책 변경 등 외에는 다른 방도가 없다. 단, 현 엔 약세가 과도하다는 인식 하에 미 경제 감속, 금융 불안 재연, 연준의 금리 인하 관측 부상 등, 상황이 변화하면 일전해서 ‘엔 강세/달러화 약세’로 역전해 되돌아올 가능성도 점칠 수는 있을 것이다. 그리고, 향후 수년 간 앞을 내다보면 BoJ 정책도 상응해서 수정된다면, 그런 가운데 엔/달러 환율은 균형 수준으로 여겨지는 ‘1달러/110엔’ 수준까지는 진행될 것이라는 전망도 나온다. (이상 NRI 木內 이코노미스트) 

한편, 일본 정부(재무부)는 최근 엔화 환율이 급등하는 것에 대해 구두 개입을 계속하고 있으나, 실제로 보유 외환을 동원해서 시장에 개입하는 것은 아마 1달러당 145엔~150엔 범위에서 ‘엔 매입/달러화 매도’ 형태로 개입에 나설 것이라는 전망이 많다. 그러나, 작년 10월의 151엔 수준까지 진행될 것으로 점치기도 어려워 보여, 당분간 140엔대에 머물러 있을 가능성은 충분하다고 볼 수 있을 것이다. 

이론상으로는, 두 나라 통화의 교환 비율인 환율은 단기적으로는 ‘금리 차이’ 를 감안한 수준으로 평가(平價; parity)를 이루고, 장기적으로는 ‘물가 차이’ 를 감안해서 평가를 이룬다는 것이 공유된 이론이다. 따라서, 향후 미일 금리 차이, 인플레이션 차이, 그리고 당국의 정책적 대응 자세 등을 면밀히 주시할 필요가 있다. 보다 장기적인 차트 분석 상으로는, 일본 엔화 가치는 전후 1달러=360엔 고정환율제에서 1973년 변동환율제로 이행한 뒤, 2011년 70엔대 ‘초 엔고’를 거쳐 작년 10월에 32년만에 151엔대로 하락했다. 그 당시 50년 이동평균의 큰 단락이 151엔 주변에서 하한을 지켰다. 현재는 50년 이동평균이 148엔대를 보이고 있다. 이 수준이 현 엔화 약세 주기의 역사적 분수령이 될 것이라고 할 수도 있을 것이다. 

<ifsPOST> ​